币界网报道：
作者：Peter Chung，Presto Research；编译：陶朱
摘要
Mt. Gox的赔偿计划将在2024年7月1日至10月31日期间向Mt. Gox债权人分发价值数十亿美元的BTC和BCH。在这4个月期间，可能会导致BTC和BCH的供需动态发生变化，从而开启配对交易机会。
我们的分析显示，BCH的抛售压力将是BTC的四倍。假设是：1）对于BTC，只有一小部分会被出售，因为债权人大多是“手握钻石”的富有的比特币持有者； 2) 对于BCH，鉴于其投资者基础要弱得多，短期内将出售100%。
多头BTC永续合约与空头BCH永续合约配对是表达这一观点的最有效的市场中性方式，除非存在资金利率风险。那些希望锁定融资利率的人可以探索其他方法，例如短期期货或在现货市场借入BCH。
图1：BTC/BCH比率呈上升趋势
资料来源：TradingView、Presto Research
前言
Mt.Gox发布的《关于开始使用比特币和比特币现金还款的通知》于6月24日明确表示，Mt.Gox选择所谓“早期一次性付款（如下所述）”的还款将于2024年7月1日至10月31日之间进行。这将导致BTC和BCH在这4个月期间的供需动态发生变化，可能会开启配对交易机会。本报告将详细探讨这一点。
Mt. Gox的偿还计划
Mt.Gox曾经是全球最大的比特币交易所，直到2014年初因损失了客户持有的近100万比特币而关闭。其中一些资产后来被找到。受托人正在努力根据计划偿还债权人。
根据该计划，Mt. Gox债权人可以选择根据迄今为止收回的资产进行小幅削减，“提前”获得补偿，而不是等待“完全收回”。这种选择通常被称为“提前一次性付款（ELSP）”对于想要确定预付款的债权人来说，这将是首选。另一种选择是坚持下去，希望资产追回取得进一步进展，同时承担可能影响还款金额的各种风险，例如目前正在进行的CoinLab诉讼。由于这两个问题的结果都不确定，也没有明确的时间表，因此大多数债权人更愿意提前退出。ELSP的亮点如下（图2）。
图2：ELSP详细信息
资料来源：CoinTelegraph、@intangiblecoins、Presto Research
目前的主流说法是，数十亿美元的还款将淹没供应并导致抛售，因为还款的接受者会成群结队地套现。虽然这样的前景肯定会令市场感到不安，但评估它是否真的会产生重大影响需要更仔细的分析。
一般来说，只有当1)卖方面临时间压力，或2)持有资产的机会成本被认为很高时，任何市场中所谓的“悬而未决”风险才会出现。
评估所讨论的两种资产（即BTC和BCH）的这两点，我们可以观察到不同的动态在发挥作用。
分析Mt. Gox的债权人
我们的分析受到Galaxy Digital研究主管Alex Thorn的“X”主题的启发，该主题为思考该问题提供了一个出色的框架。我们在下面复制了他的表格，并补充了其他数据以确保清晰。
图3：分析ELSP还款
资料来源：@intangiblecoins，Presto Research
评估债权人在收到还款后可能会如何行事，需要更仔细地了解他们是谁。上表显示，除个人债权人外，最大的两个债权人群体是“索赔基金”和Bitcoinica。索赔基金本质上是机构“秃鹫基金”，其目的是以大幅折扣购买破产索赔。Fortress Investment Group和Off The Chain Capital是Mt. Gox交易中的主要参与者。在过去的几年里，索赔基金已经从陷入困境的卖家那里积累了大量的BTC索赔，根据Alex的估计，现在有20,000个BTC。Bitcoinica是一家已经倒闭的新西兰比特币交易所，在Mt. Gox上有多达1万比特币的存款。
Alex在他的帖子中指出：
他的分析假设75%的债权人接受ELSP。
索赔基金不太可能立即出售，因为他们的有限合伙人由早期的比特币持有者组成，他们已经很富有，并希望以折扣价积累更多资金。
作为一家正在经历破产程序的不存在的交易所，Bitcoinica不太可能清算其所持股份。
目前的个人债权人群体可能是“大手笔”，因为他们选择将其债权保留十年，抵制债权基金的积极出价。实力较弱的债权人有很多机会退出，而且他们很可能已经这么做了。
考虑到上述情况，我们通过添加债权人偿还进入市场的部分的假设来扩展Alex的原始分析。具体来说，对于BTC，我们假设由于上述原因只会出售一小部分。对于BCH，我们假设100%将在短期内出售（图4）。考虑到比特币现金分叉是在Mt. Gox破产事件发生三年后发生的。这里的假设是Mt. Gox债权人并没有意识到比特币现金的原因，并且更有可能像任何加密货币狂热交易者处理空投一样对待他们的BCH付款——即立即兑现或兑换成BTC。我们将这些假设应用于图3中的数据，以得出可能的BTC和BCH清算的美元价值。与BCH相比，其交易量要小得多。
由于BCH的交易量比BTC小得多，因此BCH的抛售压力要比BTC大得多——即BTC的日交易价值占6%，而BCH的日交易价值占24%。
图4：BCH的抛售压力是BTC的4倍
资料来源：@intangiblecoins，Presto Research
以市场中性的方式利用这种不对称供应风险的最佳方式是做多BTC敞口，同时做空BCH敞口。这可以用几种不同的方式来表达，但最有效的是永续期货（perps）市场。永续经营者面临资金利率波动的风险，但与快速建立和解除双边赌注的便利性相比，这种风险很容易相形见绌。
例如，让我们看一下通过币安USD-M期货来表达这一交易。2024年，做多BTCUSDT永续合约和空头BCHUSDT永续合约的平均年化净资金利率为13%（图5）。如果您进入该交易3个月，盈亏平衡门槛将为3.25%。鉴于BTC/BCH比率目前为161，该比率升至193的局部最高点（+20%的上涨空间）将清除障碍率，并产生扣除融资成本后17%的市场中性回报。该比率的历史最高点是2023年5月的252。
图5：配对交易的融资成本
资料来源：Binance、Presto Research
此外，那些希望锁定融资利率的人可以探索其他方法，例如短期期货或在现货市场借入标的资产。一些交易所提供BCH/BTC货币对交易，尽管流动性较低（图6）。
图6：BCH/BTC交易对24小时交易量为230万美元
资料来源：Binance
